中美名义利差收窄就是一个值得国内货币政策顾虑的因素

时间：2022-05-05 12:06:02

而另一种路径中这两点都有改变。一是，在2015年汇改之后，人民币汇率更富有弹性，在未来人民币贬值预期不剧烈的背景下，掉期成本更加受到利率平价理论中名义利差的引导，在名义利差收窄的同时表现为下降，进而使得外汇对冲后的名义利差更加有吸引力。

在通胀收窄到一定程度时，中美实际利差与名义利差趋同收窄，而这两类利差收窄到一定阈值时，人民币贬值预期趋强，也会给外汇对冲后的名义利差以进一步收窄的压力，进而三大利差可能同时收窄至阈值，回到往常路径二的演绎过程，汇率贬值、资本外流成真，此时的中美名义利差收窄就是一个值得国内货币政策顾虑的因素。

路径一：当人民币汇率升值预期较强时，对境外机构而言，借来的美元兑换成人民币将越来越多，进而较少数会购买掉期，则掉期合约就比较便宜（前文所说掉期成本的本质是远期汇率与即期汇率的差异）。境外机构的套保成本很低，甚至有时为负，此时即便中美名义利差收窄带给人民币贬值压力，但外汇对冲后的名义利差可能反而在走扩，这意味着境外机构可以得到套息和套汇两重收益。进而资本外流并不明显，甚至仍有资本在流入，该时期对人民币汇率产生的贬值压力并不大。

我们当前正在经历路径三。当前经常项目顺差、企业积压结汇较厚等情况下，人民币汇率较往年坚挺、汇率贬值预期也较温和。这使得央行对中美名义利差收窄的容忍度就有所提高。对境外机构而言，在国内通胀未明显上行，且美国通胀居高不下之前，即便中美名义利差收窄甚至倒挂，外汇对冲后中美利差不会再收窄，中美实际利差仍厚。

举个简化的例子：张三从海外赚了一笔100美元的外汇，拿回国内交给银行a形成外汇存款（并没有结汇），那么银行a以前需要留7美元的准备金给央行，其余可以做外币赚取息差，现在需要留9美元，也就是短期提升了大家对美元头寸的需求，降低了美元周转效率，提升外汇存款准备金率是大概什么传导路径，提升外汇准备金率，由现行的7%提高到9%。

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