Curve Finance稳定币产品crvUSD运营模式解析

Curve Finance 要推出稳定币？

目前，Curve 的业务状况非常不理想， 2023 年 DEX 交易的收入将大幅下降。

过去一些大型去中心化稳定币（如 MIM、FRAX、UST、DAI 等）市值和需求的下降，解释了上文提到的 Curve 交易量和收入的下降趋势。

因此，当出现 MIM 脱钩或 UST 脱钩等事件时，Curve 上的交易量开始急剧下降。

此外，如上所述，DAI（目前最大的去中心化稳定币）在 DEX 上的使用并不多，尤其是在 Curve 上。

按照上述交易量，Curve 在 2023 年前 6 个月仅为 veCRV 质押者赚取了约 900 万美元的收入。与此同时，CRV 代币目前的 FDV 约为 23 亿美元（按 0.7 美元/CRV 价格计算）。 ，与上述收入相比过高。

过去，行贿（向 Convex、Yearn Finance、StakeDAO 等持有 veCRV 的项目支付费用以进行计量投票）也间接促成了累积 CRV 的需要。

贿赂为这些项目带来了额外的收入。然后，开发团队会找到方法积累更多的 CRV。

在当前背景下，Curve War 的吸引力已经减少，因为当前的 DAO 不再需要通过积累更多的 CRV、CVX 或相关代币来促进 Curve 的流动性。这在上面提到的参与贿赂的资金大幅减少中有所反映。

这导致 Curve 的吸引力降低。

仅从 AMM 的收入来看，Curve Finance 的市盈率仍然相当高。

在 2022 年，该项目的市盈率（以年度平均 CRV 价格计算）将达到 100 。根据 DefiLlama 提供的年化收入数据，市盈率将达到 205.14 。

因此，可以看出 CRV 当前的估值仍然相当高。此外，目前有大量的 CRV 代币被用作抵押，在 AAVE 和其他平台上借取稳定币。

另外，根据目前的运营模式，Curve Finance 在很大程度上依赖 CRV 代币的价格来确保一个完整的循环。

由于 AMM 的收入下降并面临上述风险，Curve Finance 推出了 crvUSD 来增加项目的收入，从而保持 CRV 代币的良性循环。

此外，目前 CRV 代币的发行量正在减少，因此 Curve 将不得不找到解决方案，以确保 CRV 代币和项目不进入负反馈循环。

因为当 CRV 的价格下降时，使用 CRV 代币进行收益农场的吸引力也会降低。DAO 将失去持有 veCRV（或 CVX、sdCRV 等）以进行流动性挖矿的动机。

事实上，目前%veCRV 的趋势正在下降。这证明了抵押 CRV 的动力正在减弱。

因此，稳定币将是解决方案，帮助 Curve 收取更多费用并增加对 CRV 拥有权的需求。

目前，根据 Token Terminal 的数据，按收入计算，以下项目类型在绝对值上拥有最高收入（除了区块链）。

•  DEX

• CDP

• NFT Marketplace

• Marketplace

在上述产品中，Curve 可以根据以下情况选择开发 LSD 或 CDP：

• 收入不错。

• Curve AMM 也是一个很好的基础设施，可以为流动质押代币（如 stETH、rETH 等）提供流动性。

• 有资源利用流动性挖矿来增加薄荷代币的需求。

Curve 选择了 CDP 是因为它有更高的收入。因为 LSD 必须将大部分收入分给 ETH 质押者（就像 Lido 一样， 90% 的收益来自质押者）。

因此，Curve 选择了 CDP 是因为它有更高的收入，并且不需要建立太多与质押硬件相关的基础设施。此外，对于 LSD，该项目还必须将大部分收益与质押者分享（就像 Lido 目前将 90% 的收益与质押者分享一样）。

因此，对于相同的总锁仓价值（TVL），CDP 模式为 Curve 带来更多的收益：

• CDP 模式：假设总锁仓价值为 10 亿美元，年利率为 1.5 ％，Curve 有潜力创造 1500 万美元的收入。

• LSD 模式：假设总锁仓价值为 10 亿美元，产品采用 ETH 质押，收益率约为 5.6 ％，并将 90 ％的收益分配给 ETH 质押者，Curve 将获得 560 万美元，更不用说还需要为质押基础设施支付大量费用。

因此，在 2022 年 11 月，Curve 发布了 crvUSD 白皮书，并在 2023 年 5 月底正式实施。

目前，crvUSD 抵押品 sfrxETH、wstETH、WBTC 和 WETH 的平均利率分别为 3.89% 、 4.95% 、 4.55% 和 3.94% 。

如果 crvUSD 全部铸造达到当前债务上限（总共 5.6 亿 crvUSD），Curve 从稳定币中获得的一年收入将约为 2420 万美元（平均利率为 4.33% - 上述 4 种利率的平均值）。

因此，尽管目前仍处于测试阶段（因为当前债务上限与上述资产的链上流动性相比仍然相对较低），但相对计算得出的数字显示潜在的收入水平非常有吸引力（与过去 AMM 的销售相比）。

此外，推出 crvUSD 还可以使 Curve 的投票活动再次复苏，为 CRV 带来更多需求。

如果 crvUSD 能在 2023 年实现 3.5 亿美元的市值，该项目的市盈率（相对地）仍然相当高（约为 137.09）。

然而，如果 crvUSD 的发展使得 Curve 的 AMM 收入恢复到 2021 年至 2022 年期间的 5, 000 万美元标志，其市盈率将大大降低（约为 44.64）。

简而言之，crvUSD 的增长将对 CRV 的估值做出很大贡献，并帮助项目保持良性循环。

MakerDAO 或 Liquity 的 CDP 机制下运作的稳定币。

crvUSD 与其他 CDP 平台的区别在于抵押品清算的过程。

举例来说，MakerDAO 在抵押品（例如 ETH）的价格达到清算点且借款人未偿还债务时，会对借款人的资产进行拍卖。

在 MakerDAO 的拍卖过程结束后，借款人将失去抵押品，并且无法恢复。

至于 crvUSD，在抵押品价格达到清算标记时，它们的资产不会立即被清算（导致借款人失去抵押品）。相反，Curve Finance 使用一种称为 LLAMMA 的机制进行软清算。

当资产价格反弹（达到清算水平）时，借款人将不会失去资产。然而，如果资产价格越过某个特定阈值，导致触发硬清算，借款人的抵押品也将被没收。

这种机制将为借款人创造好处，使其资本更有效率（相同数量的资产可以借更多稳定币，相比于 MakerDAO 等其他平台）。此外，正如上面所分析的，Curve Finance 还将有额外的收入来源。

crvUSD 的产品设计细节包括各种组成部分：[此处应有具体的产品设计细节，但未提供。]

因此，每个部分都有自己的职责，以使系统能够稳定运作，其中：

• LLAMMA 负责清算借款人的资产（以确保 crvUSD 始终具有足够的抵押品）。

• Peg Keeper 的角色是稳定 crvUSD 的价格（在 1 美元标记）。

• 稳定池是 crvUSD 的主要流动性来源（使用户可以在其他稳定币如 USDT 或 USDC 上交换 crvUSD）。

• Controller 和货币政策负责管理贷款利率，以调整 crvUSD 的供求。此外，这两个部门还将与 Peg Keeper 合作，确保 crvUSD 的价格稳定。

LLAMMA

当用户将抵押品存入 Curve Finance 以铸造 crvUSD 时，该资产将被发送到 LLAMMA。

LLAMMA 充当一个自动做市商（AMM），每个池中有两种资产，crvUSD 和抵押品（比如 ETH）。该部门负责管理债务仓位，并在价格达到清算阈值时清算抵押品。

与其他 CDP 平台固定价格的清算不同，LLAMMA 将在一定价格范围内逐渐清算借款人的资产（在价格下降的情况下）。

假设用户 A 抵押 ETH（当前 ETH 价格为 1, 800 美元/ETH）借出 1, 000 crvUSD

Curve Finance 将把 ETH 存入 LLAMMA 并计算清算价格范围（在本例中假设为 1, 200 美元至 1, 500 美元）。

当以太坊（ETH）价格高于 1500 美元时，用户的借贷头寸尚未被清算。当资产价格在（1200 - 1500）之间波动时，用户的债务头寸将逐渐被清算。

具体来说，如果以太坊价格在这个价格范围内波动，用户的资产将被 LLAMMA 在 ETH 和 crvUSD 之间进行交换（价格上涨时交换为 ETH，价格下跌时交换为 crvUSD，该机制与提供流动性时的 AMM 账户相同）。

整个过程被称为软清算。因此，如果价格反弹超过 1500 美元，所有资产将被换回 ETH。相反，如果价格跌破 1200 美元，用户的整个头寸将被清算（此时资产将被换成 crvUSD）。

这个过程与用户在 Uniswap v 3 （中心化流动性 - CLMM）为 1200 - 1500 美元的价格范围提供流动性非常相似。

然而，由于 Curve 的预言机机制，用户将遭受永久损失（而不是暂时性损失）。这意味着，如果抵押物的价格（例如上面提到的 ETH）在 1, 200 美元和 1, 500 美元之间波动，并在 1, 500 美元以上反弹，借款人的资产将遭受小幅亏损。

这个问题是由于套利者的参与引起的。在 LLAMMA 中，套利交易者确保平稳的软清算和强制清算，以确保 crvUSD 的抵押物。

当 ETH（抵押物）的价格达到 1, 500 美元时（根据 Curve 通过第三方预言机服务-Chainlink 获取的市场价格），LLAMMA 系统中的预言机价格将低于 1, 500 美元。

因此，LLAMMA 使用两个独立的预言机，其中 LLAMMA 系统中的预言机价格比第三方预言机更容易受到波动的影响。

在这个时候，用户的抵押物将进入软清算状态。套利者将以比市场价格更低的价格从 LLAMMA 购买 ETH，并以其他流动性来源的价格出售，从而享受价格差异。

当价格反弹时，在 LLAMMA 中的预言机也会给出比市场外更高的 ETH 价格，从而为套利者在市场外购买 ETH 并在 LLAMMA 中卖出（以获得 crvUSD）创造条件。通过这种方式，当价格反弹时，在 LLAMMA 中只会有 ETH（作为抵押资产），借款人将不再陷入软弱清算状态。

然而，由于套利者已经从预言机套利中获利，当价格反弹时，借款人的抵押物将不再像最初那样有价值。这导致他们永久性损失。

这些套利者对于 crvUSD LLAMMA 系统至关重要，它们充当了清算者的角色。当套利业务稳定时，crvUSD 总是有足够的抵押物保证。

锚定保管员（Peg Keeper）和稳定池（StablePool）

稳定池可以理解为 crvUSD 的原始流动性池。Curve Finance 已经发布了 4 个独立的稳定池，包括 crvUSD 和其他稳定币（USDT，USDC，TUSD，USDP）。

在 LLAMMA 稳定运行且没有错误的情况下（套利者正常且及时地工作），crvUSD 的价值将始终有足够的抵押物。

然而，crvUSD 的市场价格可能会波动（取决于交易池中的资产数量）。这时，锚定保管员将接管将 crvUSD 的市场价格保持在接近 1 美元的任务。

注意：市场上曾经有许多稳定币在短时间内脱离锚定，但仍有足够的抵押物。

具体来说，PegKeeper 是由 Curve 开发的智能合约，用于与 Stable Pool 进行交互。PegKeeper 可以铸造或销毁一定数量的 crvUSD 在 Stable Pool 中，以确保价格稳定：

• 当 Stable Pool 中的 crvUSD 大于 1 美元时，PegKeeper 将铸造更多的 crvUSD 并存入 Stable Pool（单向存款）。由于 Curve 的资金池平衡机制，价格将被推至 1 美元标记。

• 相反，当 Stable Pool 中的 crvUSD 少于 1 美元时，PegKeeper 将撤回 crvUSD（单向取款）。通过上述相同的机制，价格也将被推至 1 美元标记。

crvUSD 价格：当 crvUSD 价格大于 1 美元时，利率将下降，以鼓励用户铸造更多 crvUSD 并在市场上出售以降低价格。相反，当 crvUSD 价格低于 1 美元时，利率将增加，以鼓励市场上购买 crvUSD 以偿还债务，从而使价格再次上升。

PegKeeper 债务-总债务比率：当该比率降低时，利率增加，反之亦然。基本上，当 PegKeeper 的债务减少时，这意味着他们需要从 StablePool 中取回 crvUSD（证明 crvUSD 低于 1 美元），因此利率必须上升。

因此，这两个部门也作为 crvUSD 的固定担保。

评估 crvUSD 的运营模式

crvUSD 的运营模式旨在提高借款人的资本利用效率，同时不过分担心抵押品的清算风险。

因此，有了 LLAMMA，crvUSD 的资本利用效率（以稳定币与总锁定价值之比表示）将高于竞争对手（理论上）。

根据以上数据，抵押生成 DAI（目前主流的去中心化稳定币）的抵押率为 0.55 ，而 crvUSD 的抵押率为 0.7 。

除了 2022 年下半年抵押稳定币生成 DAI 的抵押率飙升之外，crvUSD 的平均比率一直高于 DAI 的比率。

目前，DAI 仍然由许多稳定币（如果包括政府债券等风险权益资产）和少量波动性资产（如 ETH、WSTETH 或 WBTC）支持。因此，crvUSD 模型仍然被证明在资本利用方面更为高效。

此外，crvUSD 的市值约为 8200 万美元，平均回报率为 4.33% ，这意味着该产品为 veCRV 持有者每年带来约 360 万美元的收入。而这个数字在未来可能会进一步增加。

然而，当我们将我们的运营与 MakerDAO 进行比较时，也可以看到 crvUSD 的一些缺点。假设在以模型太坊区块链面临超负荷问题或者提供 Curve Finance 价格的预言机出现故障的情况下，这可能导致清算过程中出现风险。

这将对 crvUSD 的抵押资产质量产生负面影响。

而 MakerDAO 项目拥有 Maker 缓冲区，DAI 贷款的利息将被发送到该缓冲区。这个基金用于弥补清算过程中资产不足的情况（如果有的话）。

如果 Maker Buffer 没有足够的资金来偿还债务，MakerDAO 将会铸造 MKR 代币进行拍卖，以抵消债务。

而在 crvUSD 方面，所赚取的利息将直接分配给 veCRV 持有者。因此，Curve 并没有为这种情况设立备用计划。

Curve Finance 也没有建立起由运营收入组成的通用基金。所有收入都已分配给 veCRV 持有者。

在 Curve Finance 的代币经济中，只有 5% 的 CRV 代币（约 1.65 亿枚，价值 1320 万美元，按每个 CRV 0.8 美元计算）被用作社区储备。

因此，在黑天鹅事件发生时，这些代币有可能被用来弥补潜在的损失。然而，事实上，Curve Finance 在风险真正发生时没有补偿计划，这是这个模型的一个缺点。

对于 MakerDAO 而言，目前 MakerDAO 缓冲区价值约为 6970 万美元（MakerDAO 缓冲区仅包含 DAI）。

此外，根据 DefiLlama 的数据，MakerDAO 的财库中还有大约 6194 万美元的 MKR 代币（价格数据更新至 2023 年 7 月 19 日）。

考虑到 MKR 代币的流动性因素，根据 DefiLlama 的数据，MKR 的总链上流动性约为 2500 万美元（更新至 2023 年 7 月 19 日）。

因此，MakerDAO 在突发风险时可以抵消高达约 9000 万美元的风险。

再来看 crvUSD，如果上述约 1.32 亿美元的代币数量用于缓冲目的，将确保在清算失控时保障 Curve 的安全。

然而，目前 CRV 在链上的流动性并不十分充裕，无法完全吸收上述的卖压力。这是 Curve 比 MakerDAO 更具风险的一点。

CRV 最大的流动性池只有价值 2720 万美元的 ETH，Uniswap v 3 上的另一个池子的总锁定价值不到 250 万美元。

需要注意的一点是，与其他项目相比，Curve 的清算处罚相当低，因此未来 Coin 98 Insights 可能会单独就这个主题进行研究文章。

Frax Finance 发展的基础。

在 2022 年的 Curve 之战期间，还有许多项目的代币通过利用 Curve Finance 的 veTokenomics 模型带来了高额利润。

因此，如果 crvUSD 在稳定币领域占有足够大的市场份额，可能会有相关项目的发展机会。这是可能的，因为有很多项目希望制定一种基于 Curve 和周边产品发展的战略。

实际上，围绕 Curve 的项目或与之相关的项目数量可能更多。

为了监测 crvUSD 的发展并从这个“故事情节”中找到投资机会，我们可以观察以下指标（除了对每个项目进行基本分析）：

• crvUSD 的市值增长率，还要考虑与 crvUSD 相关的流动性池的投票情况。

• CRV 代币价格以及生态系统中相关代币的价格（了解累积需求情况，以提高收益）。

• 流动性池的贿赂情况。

• 通过 Curve 进行的 DAO 投票，关注哪些项目有计划将稳定币列入流动性池（以获得 CRV 用于该池），并与 crvUSD 进行配对。

• 实施项目如何利用 Curve 来启动代币的流动性（过去的 Terra 和 Frax 项目花费大量资金进行贿赂，并积累 CRV 和 CVX 用于他们的项目）。

总的来说，Curve Finance 是市场上的“DeFi OG”项目。过去，在改变代币经济模型方面，该项目创造了一场革命，导致许多项目现在都应用了 veTokenomics。

因此，像 crvUSD 这样推出新颖独特的产品，有望在未来带来潜在的投资机会。

结论

由于 AMM 收入下降，并面临上述诸多风险，Curve Finance 推出 crvUSD 来为项目增加收入。 不过，目前 CRV 的链上流动性还不算充裕，不足以完全吸收上述抛售力量 这是 Curve 比 MakerDAO 风险更大的一点。 

标签：模式 稳定币